Замещающие облигации: стоит ли держать валютный долг внутри России

После февраля 2022 года у владельцев еврооблигаций возникла проблема – компания-эмитент была в порядке и исправно платила, но выплаты застревали в иностранной инфраструктуре и не доходили до инвесторов. Тогда компании начали выпускать замещающие облигации. Это те же долги, только перенесенные внутрь страны – выплаты идут через российскую систему и не зависят от иностранных посредников. Отсюда главное – замещающие облигации нужны не ради высокой доходности, а ради надежности. Валютный риск у вас остается, но риск, что ваши деньги заблокирует кто-то посторонний, уходит.

Поэтому и оценивать их нужно правильно. Часто доходность замещающей облигации сравнивают с ее зарубежным аналогом и говорят о «премии». Но это сравнение бессмысленно – зарубежный рынок для большинства из нас закрыт. Сравнивать нужно с тем, что реально сейчас доступно – валютным вкладом под полпроцента, недвижимостью, золотом, рублевыми облигациями с двузначной ставкой. На этом фоне 6–9% годовых в долларах, если зафиксировать их на несколько лет, выглядят заметно интереснее доступных альтернатив — но это не гарантия доходности и не универсальная рекомендация. Оценивать нужно риск эмитента, срок и налоги.

Дальше начинается то, на чем ошибается большинство. Люди покупают замещающие облигации, чтобы защититься от девальвации, а когда рубль укрепляется, видят просадку в портфеле и расстраиваются. Проблема тут не в инструменте, а в сроке. Валютная облигация не работает быстро, она работает долго. Если вы не готовы держать бумагу хотя бы три года, вы покупаете не защиту, а ставку на курс. А частный инвестор такие ставки часто проигрывает.

А вот к юаню я отношусь сдержаннее, и сейчас объясню почему. По этим бондам идея такая же – валютный долг, купон, привязка к курсу. Но юань — валюта управляемая, его курс во многом зависит от решений властей Китая, и колеблется он гораздо меньше доллара. Значит, при резком падении рубля юань защитит слабее. К тому же внутренний курс юаня к рублю складывается на небольшом рынке и иногда заметно отличается от зарубежного. Поэтому для меня юаневые облигации — это способ разнообразить валютную часть портфеля, небольшая добавка, но не ее основа.

А теперь о том, о чем обычно молчат — налог на курсовую разницу. По общему правилу НДФЛ считается в рублях. Предположим, вы купили облигацию при одном курсе, а продали при более высоком. В долларах вы ничего не заработали, но в рублях получилась прибыль, и с нее придется заплатить налог. Для корпоративных замещающих облигаций это правило действует в полной мере. Для государственных — нет: там расходы пересчитываются по курсу на дату продажи, и курсовая разница налогом не облагается. Для тех, кто держит бумаги долго, разница огромная. Корпоративная облигация с доходностью на процент выше вполне может проиграть государственной только из-за налогов. Льгота за трехлетнее владение и ИИС отчасти помогают, но только в части дохода от продажи; купоны под них не попадают. Это упрощенная схема — перед сделкой стоит проверить актуальный порядок в НК РФ и у налогового консультанта.

Валютные облигации внутри российской инфраструктуры — это не спекуляция и не попытка угадать курс. Это способ зафиксировать доходность в валюте на срок, который вы действительно готовы выдержать. Т.е. на практике это может выглядеть как лестница из нескольких выпусков, не брать слишком длинные бумаги, ядро из самых надежных эмитентов, покупка исключительно лимитными заявками и заранее понимать налоговые последствия каждого решения.

Думаете, что это скучно? Так и есть. Но на долговом рынке скука обычно означает, что вы все делаете правильно.