Как не потерять деньги на коротких облигациях: риски, налоги и расчет реальной доходности

Покупка облигаций незадолго до погашения кажется консервативной стратегией: до выплаты номинала остаются недели или месяцы, а терминал брокера показывает привлекательную доходность к погашению (YTM). На практике такая сделка способна принести реальный убыток. Это происходит из-за особенностей расчета доходности в торговых системах и микроструктуры рынка.

1. Игнорирование налогового фактора

Цифра доходности в терминале не учитывает налог. Терминал показывает YTM до вычета налогов. На коротких сроках, где базовая доходность и так невелика, налог может «съесть» от 10% до 20% фактической прибыли.Поэтому убыток часто возникает на стыке налогообложения и цены покупки выше номинала, например:

• Бумага торгуется по 100,5% от номинала, до погашения остается 15 дней, а размер ближайшего купона составляет 1%.
• При погашении эмитент вернет ровно 100% номинала и выплатит купон.
• С полученного купона брокер автоматически удержит налог на доходы (например, 13% или 15%). В некоторых юрисдикциях налог берется со всей суммы купона, а не с разницы между уплаченным и полученным НКД (либо сальдирование происходит только по итогам года, замораживая ликвидность).
• Переплата за «тело» облигации (0,5%) плюс удержанный налог с купона могут превысить заработанный за две недели процентный доход.

2. Комиссии съедают короткий купон

Доходность в терминале всегда указывается до вычета брокерских и биржевых комиссий. Если до погашения остался месяц, доход за этот период составляет доли процента от номинала. Стандартная комиссия за покупку (0,05%–0,3% на базовых тарифах) способна забрать от половины до всей прибыли сделки.

3. Спред между покупкой и продажей

В стакане коротких бумаг ликвидность часто низкая. Если инвестор покупает облигацию по цене предложения (Ask), которая на 0,3%–0,8% выше справедливой стоимости, эта переплата напрямую вычитается из финансового результата при погашении по номиналу.

4. Амортизация долга

Если по облигации предусмотрена амортизация (постепенное гашение основного долга частями), в последние месяцы жизни бумаги номинал может составлять, например, 10% или 20% от первоначального.

• Покупая такой выпуск, инвестор получает доход только на оставшийся непогашенный номинал.
• Если брокер берет минимальную фиксированную комиссию за сделку или депозитарное обслуживание, расходы легко перекрывают крошечный купон на остаток долга.

Торговые терминалы рассчитывают доходность к погашению (YTM — Yield to Maturity) автоматически по стандартным математическим формулам. На коротких горизонтах и в нестандартных выпусках эта математика дает серьезные искажения.

Классическая формула эффективной доходности к погашению предполагает, что все промежуточные купоны реинвестируются под ту же самую ставку, под которую вы купили облигацию. На длинном горизонте это просто теоретическое допущение. Но когда до погашения остается пара недель, любое минимальное отклонение цены в стакане из-за возведения в степень (365/дни до погашения) ​ дает абсурдные цифры в годовом выражении.

Пример: как короткая облигация с «положительной» доходностью съедает деньги инвестора

Покупка корпоративной облигации незадолго до погашения кажется безопасной сделкой: до выплаты номинала остаются считанные дни, а терминал брокера показывает привлекательную доходность к погашению (YTM). На практике такая операция регулярно заканчивается прямым кассовым убытком. Причина — в особенностях расчета «грязной» цены, налогообложения НКД и брокерских комиссий.

Разберем это на конкретном примере.

Исходные параметры сделки

Для расчета возьмем типовую корпоративную облигацию с полугодовым купоном и стандартным базовым тарифом брокера (без подписки, с комиссией 0,3% за сделку).

Цена покупки выше номинала (100,15%) — типичная ситуация для хороших коротких бумаг.

Шаг 1. Расход денег при покупке

При покупке инвестор оплачивает «грязную» цену (чистая цена + накопленный купонный доход) и комиссию брокера.

Чистая стоимость 10 облигаций:

10×1 000 ₽×100,15% = 10 015,00 ₽10×1000 ₽×100,15% = 10015,00 ₽

Здесь уже заложена переплата к номиналу в размере 15,00 ₽.

Накопленный купонный доход (НКД) за 172 дня:

НКД на 1 бумагу = 79,78 ₽×172182 = 75,40 ₽НКД на 1 бумагу = 79,78 ₽×182172​ = 75,40 ₽

НКД за 10 бумаг = 75,40 ₽×10 = 754,00 ₽НКД за 10 бумаг = 75,40 ₽×10 = 754,00 ₽

Полная сумма сделки («грязная» цена):

10 015,00 ₽+754,00 ₽ = 10 769,00 ₽10015,00 ₽+754,00 ₽ = 10769,00 ₽

Комиссия брокера (0,3% от полной суммы сделки с учетом НКД):

10 769,00 ₽×0,003 = 32,31 ₽10769,00 ₽×0,003 = 32,31 ₽

Итого списано со счета при покупке:

10 769,00 ₽+32,31 ₽ = 10 801,31 ₽10769,00 ₽+32,31 ₽ = 10801,31 ₽

Шаг 2. Поступление денег при погашении (через 10 дней)

В день погашения эмитент выплачивает номинал и полный купон за 182 дня. Налоговым агентом выступает брокер (или депозитарий), который удерживает налог автоматически при зачислении купона.

Возврат номинала:

10×1 000 ₽ = 10 000,00 ₽10×1000 ₽ = 10000,00 ₽

Начисленный купон за весь период (182 дня):

10×79,78 ₽ = 797,80 ₽10×79,78 ₽ = 797,80 ₽

Удержание НДФЛ (13%) с купона:

797,80 ₽×13% = 103,71 ₽797,80 ₽×13% = 103,71 ₽

Купон, который реально поступит на счет:

797,80 ₽−103,71 ₽ = 694,09 ₽797,80 ₽−103,71 ₽ = 694,09 ₽

Итого зачислено на счет при погашении:

10 000,00 ₽+694,09 ₽ = 10 694,09 ₽10000,00 ₽+694,09 ₽ = 10694,09 ₽

Шаг 3. Итоговый финансовый результат

Сравним реальный отток и приток денежных средств на брокерском счете в момент погашения:

Разбор: почему сделка убыточна

Причина в том, что заработанный за 10 дней процентный доход (43,80 ₽ до налога или 38,11 ₽ после налога) не покрыл:

• переплату в стакане — 15,00 ₽,
• брокерскую комиссию — 32,31 ₽, начисленную на весь объем сделки с учетом накопленного купона.

При этом терминал в момент покупки показывал по этой бумаге позитивную годовую доходность (YTM) около 12–13% годовых.

1. Считайте в абсолютных деньгах, а не в процентах годовых. Сложите: (Цена покупки в деньгах + НКД + Комиссия брокера) и сравните с суммой (Номинал + Ближайший купон за вычетом налога). Если вторая сумма меньше или почти равна первой — сделка не имеет смысла.

Экспресс-правило для быстрой оценки в уме

Чтобы за пару секунд прикинуть рентабельность короткой облигации прямо в торговом терминале, используйте простое правило:

Предельная премия к номиналу < Чистый купон за оставшиеся дни − Комиссия брокера

Как это работает на практике:

Если до погашения осталось 10 дней, а чистый купон приносит всего 0,2% от вложенной суммы, то любая покупка выше 100% от номинала (не говоря уже о 100,5% или 101%) с учетом стандартных комиссий и НКД гарантированно принесет убыток. Поэтому Короткие облигации перед погашением имеют экономический смысл покупать только в двух случаях:

• С дисконтом к номиналу (дешевле 100%).
• Когда размер оставшегося купона многократно перекрывает биржевой спред и комиссии брокера.

2. Проверяйте тип оферты и амортизацию. Убедитесь, что дата в терминале — это именно дата полного погашения, а не call-оферта по усмотрению эмитента.

3. Смотрите на стакан, а не на цену последней сделки. Ориентируйтесь на реальную цену продажи (Ask), по которой вы можете купить бумагу прямо сейчас, и на объем заявок.

Короткая облигация — это не депозит с гарантированной доходностью. Это инструмент, в котором математика терминала часто работает против инвестора, а микроструктура рынка съедает и без того небольшую прибыль. Перед покупкой слишком короткой облигации всегда пересчитывайте сделку в абсолютных деньгах с учетом всех комиссий, налогов и реального сценария погашения.

Красивая цифра YTM в терминале — это математическая абстракция, которая не учитывает ни реальный спред в стакане, ни комиссию брокера, ни особенности налогообложения НКД на коротких горизонтах. При покупке короткой облигации единственный способ оценить сделку — посчитать ее в абсолютных деньгах: сложить все затраты на покупку и сравнить с суммой, которую реально вернет эмитент после удержания налогов. Если разница отрицательная или около нуля — сделка не имеет смысла, какой бы привлекательной ни выглядела годовая доходность на экране терминала.

А чтобы более подробно узнать про облигации, пройдите бесплатный курс от школы Московской биржи «Облигации. Базовый курс».